- Stablecoins: Europa droht den digitalen Anschluss zu verlieren
Während die USA unter Präsident Trump den Einsatz von Stablecoins vorantreiben, bleibt Europa zögerlich. Die Vereinigten Staaten spielen offensiv digitales Finanz-Rugby. Europa verharrt in der Defensive und spielt sein gewohntes regulatorisches Rentner-Boccia.
Autoreninfo
Thomas Mayer ist Gründungsdirektor des Flossbach von Storch Research Institute mit Sitz in Köln. Zuvor war er Chefvolkswirt der Deutsche Bank Gruppe und Leiter von Deutsche Bank Research. Davor bekleidete er verschiedene Funktionen bei Goldman Sachs, Salomon Brothers und – bevor er in die Privatwirtschaft wechselte – beim Internationalen Währungsfonds in Washington und Institut für Weltwirtschaft in Kiel. Thomas Mayer promovierte an der Christian-Albrechts-Universität zu Kiel und hält (seit 2003) die CFA Charter des CFA Institute. Seit 2015 ist er Honorarprofessor an der Universität Witten-Herdecke. Seine jüngsten Buchveröffentlichungen sind „Die Vermessung des Unbekannten“ (2021) und „Das Inflationsgespenst“ (2022).
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Die US-Regierung verfolgt mit Stablecoins eine klare geopolitische Strategie: neue Technologien nutzen, um die globale Finanzführerschaft zu behaupten. In den USA verschmelzen politische und wirtschaftliche Interessen. Trump, selbst ein Krypto-Unternehmer, wird von den Tech-Unternehmern aus dem Silicon Valley unterstützt, die in der Blockchain-Technologie die nächste Goldgrube sehen. Mit dem „Anti-CBDC Surveillance State Act“ wurde gleichzeitig die Einführung von digitalem Zentralbankgeld durch die Notenbank von der Zustimmung des US-Kongresses abhängig gemacht – ein Freibrief für private Anbieter.
USA offensiv, Europa defensiv
In Europa hingegen überwiegt die Sorge vor Risiken. Mit der Verordnung „Markets in Crypto-Assets“ (MiCA) war die EU zwar wieder einmal der Pionier auf dem Gebiet der Regulierung. Aber die Verordnung erlaubt die Ausgabe von Stablecoins nur durch streng regulierte Banken und Onlineinstitute. Während Washington also FinTechs zum Mitspielen einlädt, hält Brüssel die Spieler an der kurzen Leine.
Der Unterschied liegt in der Mentalität. Europa kanalisiert, begrenzt, kontrolliert, um möglichst alle Risiken im Keim zu ersticken. Die USA ermöglichen, wagen, um zu profitieren – und nehmen damit verbundene Risiken in Kauf. Während sich in den USA FinTechs und andere entfalten können, stehen europäische Start-ups vor vielen bürokratischen Hürden. Diese Regulierungsfreude lähmt Innovation – eine zentrale Schwäche, die sich nicht nur bei Stablecoins zeigt. Start-ups wandern aus Europa ab, Risikokapital bleibt rar, Wachstumsmöglichkeiten schwinden. Statt mutiger Kapitalmarktunion herrschen Kleinmut und Kontrollbesessenheit.
Im europäischen Online-Zahlungsverkehr sind die Folgen deutlich zu sehen. US-Anbieter wie Paypal, Google Pay oder Apple Pay dominieren das Geschäft. Stablecoins könnten diese Dominanz weiter festigen, indem sie Transaktionen ohne eine hinterlegte Bankkarte ermöglichen. US-Zahlungsanbieter könnten die bei den Zahlungen anfallenden Gebühren, die sie bisher mit den Banken teilen, ins eigene Haus holen – und europäische Banken blieben außen vor. Aber auch die Verbraucher verlieren durch die enge Regulierung. Denn wenn neue Player in den Finanzsektor drängen können, steigt der Wettbewerb. Finanzdienstleistungen werden besser und billiger.
Ein lukratives Geschäftsmodell
Stablecoin-Emittenten profitieren in den USA doppelt: Sie sichern ihre Coins mit Treasury-Bills oder (im Fall von Banken) Zentralbankgeld und kassieren Zinserträge von rund 4,25 Prozent. Gleichzeitig operieren sie ihre Plattformen mit weitgehend fixen Betriebskosten. Das ermöglicht skalierbare Gewinne.
Stablecoins sind auch für den Staat interessant. Sie stärken die Rolle des Dollars als Weltwährung, da sie besser als Dollarscheine als liquide Alternative zu unbeliebten nationalen Währungen gehalten werden können. Manche Länder könnten sich „dollarisieren“. Das bringt dem US-Fiskus zusätzliche Mittel. In der Begründung des Weißen Hauses wird ausdrücklich darauf hingewiesen, dass die Schaffung von Stablecoins die Nachfrage nach US-Staatsschuldpapieren erhöhen wird.
Die Verpflichtung, Reserven vornehmlich in kurzlaufenden Schatzwechseln (T-Bills) zu halten (was vor allem für Emittenten außerhalb des Bankensektors von Bedeutung ist), ist auch konsistent mit der Ankündigung von Finanzminister Bessent, die Emission von Staatsschulden auf kürzere Laufzeiten mit niedrigeren Zinsen zu konzentrieren. Die Kürzung von Emissionen am langen Ende der Zinskurve wirkt deren zunehmender Steilheit entgegen. Diese ist entstanden, weil die unkontrolliert steigende Staatsverschuldung die Laufzeitrisikoprämien nach oben treibt. So gesehen leistet die Förderung von Stablecoins einen Beitrag zum Management der rapide steigenden Staatsverschuldung.
Keine Innovation ohne Risiko
Die Entwicklung von Kryptowährungen und „Digital Finance“ geht, wie jede Innovation, mit neuen Risiken einher. Manche Beobachter sehen eine von der Kryptoeuphorie getriebene Finanzblase am Horizont, andere befürchten, dass die Verdrängung der Banken durch Nicht-Banken zur Instabilität des Geldsystems führt. Erinnerungen an die Zeit des „Free Banking“ im 19. Jahrhundert werden geweckt, während der Banken eigene Geldscheine ausgaben.
Darüber hinaus ist noch eine andere Folge denkbar: die Entstehung einer Fiskalwährung. Darunter versteht man niedrig oder unverzinsliche Staatschuldtitel in kleinen Stückelungen, die als Zahlungsmittel dienen können. In Italien machte diese Idee unter dem Namen „Mini-BOTs“ im Jahr 2018 im Regierungskoalitionsvertrag der Fünf-Sterne-Bewegung mit der Lega Furore. Die Idee war, mit der Ausgabe von Staatsanleihen in kleinen Stückelungen die Möglichkeit zu schaffen, dass sich der italienische Staat in seiner eigenen Währung verschulden kann. Allerdings wäre für den italienischen Staat die Garantie der Parität der Mini-BOTs zum Euro unmöglich gewesen. Mit den Mini-BOTs hätte folglich ein Nachfolger der Lira mit flexiblem Wechselkurs zum Euro entstehen können. Das hätte vermutlich zum Austritt Italiens aus der Währungsunion geführt. Da es keine politische Mehrheit dafür gab, wurde die Idee nicht weiterverfolgt.
In den USA sind die Verhältnisse grundlegend anders. Der US-Kongress hat es in der Hand, die Federal Reserve per Gesetz zur Kooperation mit der Politik der US-Regierung zu zwingen. Das eröffnet dem US-Finanzminister die Möglichkeit, über die Ausgabe von Stablecoins die Geldpolitik der Fed zu dominieren. So könnte sich das Finanzministerium in Kooperation mit einem Emittenten Stablecoins gegen neu emittierte T-Bills verschaffen. Mit den neu geschaffenen Stablecoins könnten zusätzliche Staatsausgaben finanziert werden. Stablecoins würden zur Fiskalwährung.
Wenn die steigenden Staatsausgaben die Inflation erhöhen, hätte die Fed zwar die Möglichkeit, ihren Leitzins anzuheben. Damit könnte sie die Kreditvergabe der Banken und damit die Schaffung von Kreditgeld drosseln. Die Emission von Stablecoins wäre davon jedoch nicht betroffen, wenn das Finanzministerium weiterhin T-Bills zum alten Zins in Coins tauschen würde. Für die Banken würde die Emission von Coins sogar attraktiver, da sie einen höheren Ertrag auf ihre als Deckung für die Coins hinterlegten Bestände an Zentralbankgeld bekommen würden. Coins könnten auf diesem Weg das Kreditgeld verdrängen, was an Greshams Gesetz erinnert, wonach schlechtes Geld das gute verdrängt.
Die EZB unter Zugzwang
Für Europa ergibt sich aus dieser Entwicklung ein Handlungsauftrag. Der von der Europäischen Zentralbank seit langem angekündigte digitale Euro bietet die Chance, nicht nur mit den USA mitzuhalten, sondern auch die Währungsunion zu vollenden. Ein digitaler Zugang zu Zentralbankgeld für alle Bürger würde nicht nur die Bonität der Papiernoten auf elektronisch übertragbares Geld ohne eine gemeinsame Einlagenversicherung ausweiten, sondern auch die Abhängigkeit von US-Zahlungssystemen reduzieren. Zugleich ließe sich die am Markt ausstehende Staatsverschuldung verringern, wenn digitale Euros mit den auf der Bilanz des Eurosystems akkumulierten Staatsanleihen gedeckt würden. Auf diese Art hätten die Bürger Zugang zu den Überschussreserven an Zentralbankgeld der Banken, die durch die Anleihekaufprogramme der EZB geschaffen wurden.
Doch die Umsetzung hätte Sprengkraft. Wenn digitale Euros zum Erhalt der Geldwertstabilität künftig nur noch streng kontrolliert geschaffen und an die Bürger ausgeschüttet würden, würden Banken und die EZB die Gewinne aus der Geldschöpfung und die Staaten die Möglichkeit der monetären Finanzierung ihrer Ausgaben verlieren. Die Nutznießer des bestehenden Systems würden folglich keine Mühe scheuen, um mit in einer groß angelegten Kampagne zur Beeinflussung der öffentlichen Meinung dies zu verhindern.
Europa braucht einen Kulturwandel
Europa beteuert zwar seinen Willen zu mehr geoökonomischer Souveränität und wirtschaftlicher Dynamik. Doch solange es eine „Low risk, low return“-Kultur pflegt, wie der Ökonom André Sapir es nennt, bleibt dieser Anspruch nur ein Lippenbekenntnis. Europa muss sich entscheiden: weiter durch angstvolles Zögern Chancen verpassen – oder endlich handeln, auch wenn das Risiken mit sich bringt.
